MASI
...
...
MASI 20
...
...
Le conseil d’administration d’Afric Industries a arrêté le 17 septembre les comptes au 30 juin, soumis à l’examen limité des commissaires aux comptes. Premier fabricant marocain de papier abrasif, la société affiche un chiffre d’affaires de 22,49 millions de dirhams, en hausse de 5%, un résultat d’exploitation en progression de 20% et un résultat net en hausse de 25%, à 3,95 millions.
Le communiqué attribue cette performance à « la reprise de l’activité au deuxième trimestre », sans la chiffrer. Les indicateurs trimestriels publiés par l’émetteur permettent de le faire : le premier trimestre avait reculé de 21%, le deuxième progresse donc d’environ un tiers. Les états financiers joints au communiqué ajoutent un second fait, que le texte ne mentionne pas : la trésorerie nette est passée de 8,2 à 1,1 million de dirhams depuis décembre. Les deux se lisent ensemble, et aucun ne signifie tout à fait ce qu’il semble dire au premier regard. Sans recommandation ni objectif de cours.
Le chiffre d’affaires semestriel ne dit rien de sa trajectoire. Les publications trimestrielles de l’émetteur la reconstituent.
| Période | 2025 | 2026 | Variation |
|---|---|---|---|
| Premier trimestre | ~10,7 | 8,4 | −21% |
| Deuxième trimestre | 10,6 | ~14,1 | environ +33% |
| Premier semestre | 21,32 | 22,49 | +5,5% |
Le premier trimestre 2026 et le deuxième trimestre 2025 proviennent des indicateurs trimestriels publiés par l’émetteur. Le deuxième trimestre 2026 est obtenu par différence avec le semestre : les montants trimestriels étant arrondis à la centaine de milliers de dirhams, sa croissance se situe entre +32% et +34%.
Le premier trimestre avait été pénalisé, selon l’émetteur, par un hiver particulièrement pluvieux suivi du mois de Ramadan. Le papier abrasif accompagne la menuiserie, la carrosserie et les chantiers de finition : quand ils ralentissent, sa consommation ralentit avec eux. Le deuxième trimestre a rattrapé ce retard, et au-delà.
La lecture la plus prudente reste donc celle du semestre entier : +5,5%. Une partie du rebond du deuxième trimestre tient au report d’achats du premier, et elle ne peut pas être prolongée telle quelle au second semestre. C’est le troisième trimestre qui dira s’il reste quelque chose une fois le rattrapage absorbé.
Le communiqué précise que la croissance du semestre est « principalement portée » par les abrasifs, dont les ventes progressent de 11%. Or le chiffre d’affaires total ne progresse que de 5,5%. Si l’activité principale croît deux fois plus vite que l’ensemble, les autres activités ont nécessairement reculé.
L’ampleur dépend du poids des abrasifs, que le communiqué ne publie pas. Le seuil, lui, se calcule : les autres activités sont en recul dès que les abrasifs pèsent plus de la moitié du chiffre d’affaires, ce qui va de soi pour une activité que l’émetteur qualifie de principale. À 80% de poids, le recul du reste du portefeuille approcherait 17%.
Ces autres activités, essentiellement des accessoires en aluminium, avaient porté l’exercice 2025 avec une hausse de 36%, quand les abrasifs reculaient de 2%. Le semestre inverse les rôles, et le communiqué n’en dit rien.
Le résultat d’exploitation progresse près de quatre fois plus vite que le chiffre d’affaires. Le compte de résultat dit pourquoi.
| Poste | S1 2025 | S1 2026 | Variation |
|---|---|---|---|
| Chiffre d’affaires | 21 323 | 22 490 | +5,5% |
| Production (ventes et variation de stocks) | 22 318 | 23 308 | +4,4% |
| Achats consommés de matières | 10 935 | 10 983 | +0,4% |
| Autres charges externes | 1 582 | 1 434 | −9,4% |
| Charges de personnel | 4 464 | 4 556 | +2,1% |
| Résultat d’exploitation | 4 956 | 5 963 | +20,3% |
| Marge d’exploitation | 23,2% | 26,5% | +3,3 points |
Le poste décisif est celui des matières. Pour une production en hausse de 4,4%, les achats consommés ne progressent que de 0,4% : leur poids dans la production passe de 49,0% à 47,1%. Ces deux points gagnés sur 23 millions de production représentent un peu plus de 0,4 million de dirhams, soit plus de 40% de la progression du résultat d’exploitation.
Le reste vient des autres charges externes, en baisse de 9,4%, et d’une masse salariale contenue à +2,1%. La marge d’exploitation atteint 26,5%, niveau élevé pour un industriel, et la marge nette 17,6%.
Une réserve. Le communiqué parle de « maîtrise des coûts ». Les comptes ne permettent pas de distinguer ce qui relève d’une baisse du prix des matières premières, d’un déplacement du mix vers des produits plus rentables ou de hausses de prix de vente. Un poids des matières qui recule de deux points en un semestre peut venir des trois à la fois.
| Étage | S1 2025 | S1 2026 | Écart |
|---|---|---|---|
| Résultat d’exploitation | 4 956 | 5 963 | +1 007 |
| Résultat financier | −133 | −69 | +64 |
| Résultat non courant | −600 | −738 | −138 |
| Impôt sur les résultats | −1 052 | −1 204 | −152 |
| Résultat net | 3 171 | 3 952 | +781 |
L’exploitation porte l’intégralité de la hausse ; le non courant et l’impôt en reprennent une partie. Le communiqué cite aussi « la réduction de la charge financière ». Elle existe, mais les charges d’intérêts sont stables, autour de 10 000 dirhams : l’amélioration de 64 000 dirhams vient de provisions de change moins lourdes et de produits de placement. Elle compte pour moins d’un dixième de la hausse du résultat net.
C’est le fait que le communiqué ne mentionne pas, et il est considérable à l’échelle de la société.
| 31 décembre 2025 | 30 juin 2026 | |
|---|---|---|
| Trésorerie active | 8 176 | 2 392 |
| Découverts bancaires | 0 | 1 243 |
| Trésorerie nette | 8 176 | 1 149 |
| Variation | −7 026 (−86%) |
La trésorerie nette a fondu de 86% et un découvert bancaire de 1,24 million, absent en décembre, apparaît au passif. Pour une société qui ne porte aucune dette de financement, le mouvement mérite d’être décomposé.
Le dividende. Les capitaux propres le révèlent au dirham près : le résultat 2025 s’élevait à 7 530 116 dirhams et le report à nouveau n’en a absorbé que 1 700 116. La différence, 5 830 000 dirhams, correspond exactement à 20 dirhams par action sur 291 500 actions. Le poste des comptes d’associés étant vide au 30 juin, ce dividende a été versé. Il représente 77% du bénéfice 2025.
Le besoin en fonds de roulement, qui a absorbé 5,6 millions : les stocks progressent de 2,4 millions, dont 1,5 million de produits finis (+33%), et les créances clients de 3,6 millions (+32%).
En face, l’activité a dégagé une capacité d’autofinancement de l’ordre de 4,4 millions. Le solde des trois, à une vingtaine de milliers de dirhams près, donne la baisse observée.
Deux nuances ramènent ce chiffre à sa juste proportion. La première : la comparaison avec décembre intègre mécaniquement la sortie du dividende, versé avant le 30 juin. La photographie de fin de premier semestre est donc, par construction, la plus basse de l’année pour cet émetteur. La seconde : la hausse des créances clients suit celle des ventes. Un deuxième trimestre d’environ 14 millions de dirhams laisse plus de factures en attente de règlement fin juin qu’un quatrième trimestre de moins de 10 millions fin décembre ; rapportées aux ventes du trimestre écoulé, les créances représentent environ un trimestre de chiffre d’affaires dans les deux cas.
Un point de vigilance demeure. Les produits finis en stock progressent d’un tiers au moment même où la demande repart. Soit l’émetteur anticipe un second semestre soutenu, soit une partie de la production du deuxième trimestre n’a pas encore trouvé preneur. Les comptes ne permettent pas de trancher.
| Poste | Valeur nette | Lecture |
|---|---|---|
| Titres de participation | 21,58 MDH | 38% du bilan, 46% des capitaux propres |
| Fonds commercial | 1,05 MDH | déprécié de 350 000 DH par semestre |
| Installations techniques | 0,07 MDH | 12,4 MDH bruts, amortis à 99,5% |
Les titres de participation sont le poste le plus lourd du bilan : 21,6 millions de dirhams, près de 40% du total. Ils n’ont produit aucun revenu financier, ni au premier semestre 2025 ni au premier semestre 2026. Les dividendes de participations étant souvent perçus une fois l’an, l’exercice complet dira s’ils rapportent. Le communiqué ne précise ni la nature de ces participations ni leur rendement, alors qu’elles représentent près de la moitié des fonds propres.
Le fonds commercial est une charge qui s’éteint. Inscrit pour 3,5 millions, il est déprécié de 350 000 dirhams chaque semestre, en charges non courantes. Il en reste 1,05 million, soit trois semestres à ce rythme. Si le rythme se maintient, cette charge disparaîtra fin 2027, ce qui relèverait mécaniquement le résultat avant impôt d’environ 0,7 million par an.
Les installations techniques sont amorties à 99,5%. L’outil industriel est intégralement payé et ne pèse presque plus sur les comptes : les dotations d’exploitation ne dépassent pas 214 000 dirhams sur le semestre. C’est l’une des raisons de la marge élevée, et c’est aussi une question pour la suite : un outil entièrement amorti devra un jour être renouvelé, et la charge reviendra.
Aucun montant trimestriel dans le communiqué, alors qu’il attribue la performance au deuxième trimestre.
Aucune ventilation par activité, alors que le reste du portefeuille a nécessairement reculé.
Aucune mention de la trésorerie, ni du découvert apparu au 30 juin.
Aucune information sur les titres de participation, premier poste du bilan.
Les autres charges non courantes, 388 000 dirhams, ne sont pas détaillées.
Le rapport financier semestriel, annoncé pour le 30 septembre, pourrait répondre à une partie de ces questions.
Premièrement, le troisième trimestre, qui dira ce qui reste du rebond une fois le rattrapage absorbé. Deuxièmement, la trésorerie de fin d’année, qui montrera si l’activité reconstitue la liquidité versée en dividende. Troisièmement, le revenu des participations à l’exercice complet.
Un mot pour finir. Cette société joint à son communiqué ses états de synthèse complets et l’attestation de ses commissaires aux comptes, ce qui rend possibles tous les calculs qui précèdent. Son semestre est bon, et ses marges le sont remarquablement. Notre apport se limite à rappeler qu’un trimestre de rattrapage n’est pas une tendance, et qu’un résultat en hausse de 25% peut coexister avec une trésorerie en baisse de 86% sans que l’un contredise l’autre.
Avertissement. Cet article est fourni à titre informatif et ne constitue ni un conseil en investissement, ni une recommandation d’acheter, de conserver ou de vendre. Il repose sur les publications officielles de l’émetteur et sur des calculs explicitement signalés comme tels. Les comptes ont fait l’objet d’un examen limité, dont le niveau d’assurance est moins élevé qu’un audit. Le chiffre d’affaires du deuxième trimestre 2026 est obtenu par différence à partir de montants trimestriels arrondis : sa croissance est donnée dans une fourchette. La déduction relative aux activités autres que les abrasifs dépend d’un poids que l’émetteur ne publie pas ; les niveaux de recul cités sont des illustrations. Le dividende est déduit de la variation des capitaux propres, avec une concordance exacte ; la capacité d’autofinancement est une estimation reconstituée à partir du compte de résultat. Le calendrier de dépréciation du fonds commercial suppose le maintien du rythme observé et ne constitue aucune prévision. Aucune conclusion n’est tirée sur la nature ou la valeur des titres de participation, que les documents ne détaillent pas. Aucun objectif de cours n’est formulé. Tout investissement en instruments financiers comporte des risques, dont un risque de perte en capital.